El BCE sube los tipos en medio de la volatilidad de los mercados financieros

“El Banco Central Europeo (BCE) elevó el tipo de interés de su facilidad de depósito otros 50 puntos básicos (pb), hasta el 3%, en la reunión de marzo, con lo que su tipo de interés oficial se adentró aún más en territorio restrictivo. No obstante, calificaríamos el resultado de poco agresivo (dovish) porque, en lugar de dar una orientación firme sobre sus intenciones para la próxima reunión de política monetaria de mayo, el BCE optó por un enfoque de ir reunión a reunión, haciendo hincapié en la dependencia de los datos.

En general, la reunión de marzo fue algo menos sencilla de lo esperado, ya que las quiebras de bancos regionales en Estados Unidos y las preocupaciones en torno a Credit Suisse habían provocado un aumento de la incertidumbre y la volatilidad de los mercados financieros.

El BCE también declaró que sigue de cerca las actuales tensiones en los mercados y que está dispuesto a responder cuando sea necesario para preservar la estabilidad de precios y la estabilidad financiera en la zona del euro. Creemos que una primera línea de defensa razonablemente directa en el frente de la estabilidad financiera sería la provisión de liquidez a medio plazo a las entidades de crédito europeas.

Aunque la incertidumbre actual hace difícil trazar un camino a seguir, con la inflación subyacente de la zona del euro en un máximo histórico del 5,6%, el BCE ha reiterado que queda terreno por cubrir en materia de tipos de interés en su escenario de referencia. Una vez que las tensiones de los mercados financieros disminuyan, pensamos que el BCE probablemente seguirá subiendo los tipos de interés, con el fin de garantizar el retorno oportuno de la inflación a su objetivo a medio plazo del 2% (se espera que la inflación de la zona euro en febrero se sitúe en torno al 8,5% cuando se publiquen las cifras definitivas el 17 de marzo).

Para que la inflación se normalice plenamente y vuelva al objetivo del 2% del BCE, aún es necesario cierto enfriamiento de la economía y del mercado laboral: como en febrero, la tendencia de los acuerdos salariales sigue favoreciendo a los trabajadores, y la política fiscal se considera en gran medida poco selectiva para evitar echar leña al fuego de la inflación. La resistencia económica subyacente de la zona euro sigue siendo una bendición encontrada para el BCE.

Un tipo de interés máximo de alrededor del 3,25% no parece irrazonable por ahora, dada la incertidumbre sobre la dinámica de la inflación subyacente a medio plazo y las actuales preocupaciones sobre la estabilidad financiera.

Así pues, aunque la dirección a corto plazo de la duración europea es menos segura, creemos que los swaps de tipos de interés europeos deberían superar a la deuda pública de referencia con el paso del tiempo.

La tasa de interés terminal

La presidenta del BCE, Christine Lagarde, reiteró que no existen orientaciones futuras sobre los tipos de interés y que el BCE se mantiene firme en su política de ir reunión a reunión, por lo que las próximas decisiones sobre los tipos de interés oficiales vienen determinadas por los siguientes factores: la evaluación de las perspectivas de inflación a la luz de los datos económicos y financieros entrantes; la dinámica de la inflación subyacente; y la fortaleza de la transmisión de la política monetaria.

El BCE sigue decidido a garantizar un retorno oportuno de la inflación a su objetivo a medio plazo del 2% y no ve ninguna disyuntiva entre la estabilidad de precios y la estabilidad financiera, lo que significa que es improbable que el ciclo de subidas haya terminado en marzo, a menos que la preocupación por la estabilidad financiera llegue a dominar la configuración macroeconómica. Por lo tanto, a menos que unas condiciones financieras desfavorables afecten al panorama macroeconómico general hasta un punto injustificado, otra subida de tipos en la reunión de mayo parece un escenario plausible.

Nuestra convicción sigue siendo baja en cuanto al ritmo y el alcance de nuevas subidas de tipos del BCE, dadas las incógnitas en torno a la evolución de la inflación y los mercados financieros. Por ello, no estamos en desacuerdo con el tipo de interés final, ahora más bajo, que descuenta el mercado, ya que el BCE tendrá que hacer menos esfuerzos para endurecer las condiciones financieras y frenar la creación de crédito, lo que a la larga debería frenar la inflación.

Las nuevas proyecciones macroeconómicas

Las nuevas proyecciones macroeconómicas de los expertos del BCE prevén que la zona euro evite la recesión este año, en línea con las proyecciones más recientes del FMI y de la Comisión Europea. Las proyecciones de inflación del BCE para 2024-25 se han revisado a la baja en comparación con las de diciembre, y ahora se prevé una inflación ligeramente superior al objetivo en 2025. Tras considerar en febrero que los riesgos para las perspectivas de inflación se habían vuelto más equilibrados, el Consejo de Gobierno del BCE optó por no evaluar la inflación de este modo en marzo, limitándose a mencionar los diversos riesgos a la baja y al alza para la inflación. Sin embargo, declaró que los riesgos para sus perspectivas de crecimiento económico se inclinan a la baja.

Un factor que impulsó al alza las previsiones de inflación de diciembre fue el crecimiento salarial. Dado que los trabajadores buscaban una compensación por la elevada inflación, el BCE preveía una aceleración de los salarios. Esto incrementó la proyección de referencia y los riesgos que la rodean, ya que la aceleración de los salarios unida a un mercado laboral ajustado podría facilitar una espiral de precios y salarios. Las nuevas proyecciones presentan un panorama similar: Según el BCE, tras alcanzar un máximo del 5,3% en 2023, el crecimiento de los salarios por empleado será del 3,6% interanual en 2025, muy por encima de su media a largo plazo del 2,1%. Creemos que los salarios siguen siendo una fuente de riesgo al alza para la inflación, con el mercado laboral agregado de la zona euro excepcionalmente ajustado”.